日前，央行公布7月资产负债表，继续缩表。《每日经济新闻》记者据此测算，7月末货币乘数为7.15，再创历史新高。

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货币乘数是指货币供给量对基础货币的倍数关系，简单地说，货币乘数是一单位准备金所产生的货币量。在货币供给过程中，中央银行的初始货币提供量与社会货币最终形成量之间存在着数倍扩张（或收缩）的效果，即所谓的乘数效应。

据人民银行统计，2018年以来12次下调存款准备金率，共释放长期资金约8万亿元。一般来说，法定准备金率越低，货币乘数就越高。同样是央行投放货币，货币乘数更高，最终供应的货币也就更多。因此人们关心货币供应，也应关心货币乘数的变动。

影响货币乘数的主体不仅是央行和存款类金融机构，还有普通居民。但即便流通中的现金依然保持高位增长，在法定准备金率和超额准备金利率双双下调的作用下，货币乘数依然延续走高态势。

央行继续缩表

8月14日，央行公布7月资产负债表，继续缩表。记者据此测算，7月末货币乘数为7.15，再创历史新高。

从货币乘数变动来看，近年来这一指标水平整体抬升，这与准备金率反复下调紧密相关。回顾可见，仅2020年上半年，央行就降低法定准备金率三次。

1月6日，央行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司，此次降准释放长期资金8000多亿元。

4月3日，央行又决定对农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，于4月15日和5月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点，共释放长期资金约4000亿元。这两次获得定向降准资金的中小银行近4000家，在银行体系中数量占比为99%。

至此，这批约4000家的中小存款类金融机构的存款准备金率已降至6%。整体来看，同期金融机构平均法定存款准备金率降为9.4%，较2018年初低了5.2个百分点。

降准对应的是货币创造水平提升。据人民银行统计，2018年以来12次下调存款准备金率，共释放长期资金约8万亿元。其中，2018年4次降准释放资金3.65万亿元，2019年5次降准释放资金2.7万亿元。

正如人民银行相关负责人曾指出的，降准致人民银行资产负债表收缩，不但不会使货币供应量收紧，反而具有很强的扩张效应，这与美联储等发达经济体央行减少债券持有量的“缩表”是收紧货币正相反。其主要原因是，降低法定存款准备金率，意味着商业银行被央行依法锁定的钱减少了，可以自由使用的钱相应增加了，从而提高了货币创造能力。

此外，央行还下调了超额存款准备金利率，这进一步促进了货币创造。同时，人民银行对超额准备金支付利息，其利率就是超额准备金利率，自2008年该利率从0.99%下调至0.72%后，在今年4月7日前一直未作调整。

货币乘数走高或难延续

由银行体系准备金增加所引发的存款增加的倍数，被称为简单存款乘数。如果法定准备金率是10%，简单存款乘数就是其倒数10。但实际上，存款创造比起简单存款乘数的思路复杂得多，因此，货币乘数也就不能等同于简单存款乘数了。

从货币当局资产负债表可见，7月末流通中货币（M0）余额7.99万亿元，同比增长9.9%，保持较高增长速度。流通中货币并未参与存款创造，这一部分增加越快，对货币供给扩张的阻碍就越大。

因此，影响货币乘数的主体不仅是央行和存款类金融机构，还有居民。如果储户大量取出存款，存款多倍创造能力也就随之下降。

尽管如此，在法定准备金率和超额准备金利率双双下调的作用下，货币乘数延续走高态势。

结果就是，在其他存款性公司存款规模整体走低的情况下，我们看到，M2增速维持两位数，规模不断创新高。

明明债券研究团队分析，央行预计全年新增信贷20万亿元，上半年信贷投放较快，那么下半年信贷投放就将有所减慢，后续货币乘数分子端增长可能会放缓；而从货币政策投放来看，目前连续3个月的货币投放边际收敛已经基本对冲了前期的货币增量投放，而后续利率债供给仍在延续，央行继续收紧的可能性也不大。从这个视角来看，货币乘数走高或难以延续。